引言

目前国内的碳资产抵质押主要为碳配额抵质押，核证减排量的抵质押实践较少，本文所探讨的碳资产抵质押主要是指碳配额抵质押。

碳金融并非一个法律概念，对于碳金融的定义也没有一个统一的标准。世界银行在2010年出版的《碳金融十年》中，将碳金融定义为“出售基于项目的温室气体减排量或者交易碳排放许可证所获得的一系列现金流的统称”。学术界以及实务中也有人认为碳金融是指服务于减少碳排放的金融制度安排和金融活动，包括基于碳减排的直接投融资活动和相关金融中介等服务。而在中国证监会于2022年4月12日发布的《中华人民共和国金融行业标准-碳金融产品》（“《碳金融产品标准》”）中，碳金融产品被定义为建立在碳排放权交易的基础上，服务于减少温室气体排放或者增加碳汇能力的商业活动，以碳配额和碳信用等碳排放权益为媒介或标的的资金融通活动载体。从这个定义出发，碳金融可以理解为以碳配额和核证减排量等碳排放权益为媒介或标的的资金融通活动。我们认为，碳金融是指以直接碳资产(主要包括碳配额和核证减排量)作为基础，以金融工具为手段开展的与直接碳资产相关的金融产品和衍生品的交易和流通活动。中国目前也正在大力支持和鼓励碳金融的发展。中国人民银行、发改委、财政部联合包括证监会在内的几家金融监管部门曾于2016年联合印发《关于构建绿色金融体系的指导意见》，其中提出要“完善环境权益交易市场、丰富融资工具”，“有序发展碳远期、碳掉期、碳期权、碳租赁、碳债券、碳资产证券化和碳基金等碳金融产品和衍生工具，探索研究碳排放权期货交易”。近几年来，我国各地试点的碳交易市场陆续开展了一些碳金融产品服务。例如，碳配额的质押和碳配额的回购融资已经比较常见，在北京绿色交易所、上海环境能源交易所、深圳碳排放权交易所、湖北碳排放权交易中心等试点交易所都已开展了这两类服务。碳掉期、碳远期等金融衍生品虽未在各地试点碳市场得到广泛的应用，但北京、上海、湖北等地的碳排放权交易所也提供了相应的服务。此外，控排企业、金融机构等对于碳债券、碳基金、碳保险等金融产品的开发也做了不少尝试。对于目前市场上主要的碳金融产品，中国证监会发布的《碳金融产品标准》将其分为融资工具、交易工具和支持工具三大类。其中，融资工具包括：碳资产抵质押融资、碳资产回购、碳配额托管、碳债券等；交易工具方面，包括但不限于碳期货、碳远期、碳掉期等；支持工具中，则包括碳基金、碳保险等。本团队的碳金融系列文章旨在参照《碳金融产品标准》中的分类来介绍各类碳金融产品的类型和运作方式，并尝试结合相关实践案例，分析和梳理其中的实务热点和发展趋势。本篇将先与读者一同探讨作为碳市场融资工具的碳资产抵质押融资和碳资产回购。

01 碳配额抵质押融资

抵押和质押是我国《民法典》体系下两种常见的担保方式，具体运作方式为：债务人或者第三人在特定财产上为债权人设立抵押权或质权，当债务人不履行债务时，债权人可依法将担保财产折价或者以拍卖、变卖该担保财产所得的价款优先受偿。而抵押与质押的不同之处主要在于，抵押项下债务人或者第三人不将抵押财产转移给债权人占有,而质押项下，债务人或第三人需要将质押财产转移给债权人占有（股权、知识产权财产权等除外）。在碳金融的背景下，碳抵、质押是指碳资产的持有者（即借方）将其拥有的碳资产作为质物或抵押物，向资金提供方（即贷方）进行抵、质押以获得借款，到期再通过还本付息解押。由于抵押质押基础交易架构已经较为成熟，碳抵押、质押是我国推行力度最大的碳金融产品。控排企业可以利用闲置的碳资产以相对较低的利率获得融资，因此碳抵、质押也是最受市场欢迎的碳金融产品，目前国内的碳资产抵质押主要为碳配额抵质押，核证减排量的抵质押实践较少，本文所探讨的碳资产抵质押主要是指碳配额抵质押。碳资产抵质押在我国的实践由来已久。根据公开信息，2014年9月，湖北宜化集团以碳配额作为质押担保，获得兴业银行4,000万元的贷款，成为国内首笔碳配额质押贷款业务；2014年12月，华电新能源技术开发公司在广东省以碳配额作抵押获得浦发银行1,000万元融资授信，成为国内首笔碳配额抵押融资业务。但与远远走在前面的实践相比，碳资产抵质押在立法层面的发展却是相对滞后的。在我国物权体系下，抵押权和质押权都属于担保物权，不同的担保财产对应不同的担保方式和担保设立方式，而碳资产作为抵质押的标的，其法律属性还未有定论。鉴于我国物权客体仅限于动产、不动产以及法律特别规定的财产性权利，作为一种既非动产也非不动产的无形资产，碳资产目前处于一种“不被认可”的尴尬境地。但结合碳资产的性质以及目前的实践，笔者认为碳资产宜被法律认定为一种可以作为物权客体的财产性权利。一方面，根据《碳排放权登记管理规则（试行）》第三条，碳配额持有人将通过全国碳排放权注册登记系统登记其对碳配额的持有、变更、清缴和注销等信息。注册登记系统记录的信息是判断碳配额归属的最终依据。《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》也规定国家自愿减排交易登记簿用于登记经备案的自愿减排项目和减排量，记录项目基本信息及减排量备案、交易、注销等有关情况。可见碳资产的持有人对碳资产享有直接支配和排他的权利，而且碳资产持有人对碳资产有占有、使用、收益、处分的权利，这符合所有权的性质。另一方面，碳资产具有经济效益和财产价值，可以作为交易标的，在税务和会计处理上碳资产也已经被认可为一种无形资产。因此本文将以碳资产是一种财产性权利为前提，讨论碳资产抵质押目前的立法和实践。

1.1 碳资产抵质押的立法探讨

目前生态环境部尚未出台碳资产抵质押的相关规定，相关地方立法主要针对碳配额的抵质押，很少提及碳配额以外的碳资产，且详略程度、立法层级不一。一些地方的碳资产抵质押相关规定包含在地方碳市场的碳交易管理办法中，如深圳市的《深圳市碳排放权交易管理暂行办法》。一些地方专门出台了碳资产抵质押的操作指引，例如上海银保监局、上海生态环境局与中国人民银行上海分行共同发布的《上海市碳排放权质押贷款操作指引》和广州碳排放权交易中心发布的《广东省碳排放配额抵押登记操作规程》等。而一些地方仅表示将鼓励、推动碳资产抵质押等碳金融活动的开展，未对碳资产抵质押如何设立等细则作出明确规定，如人民银行济南分行联合山东省生态环境厅、山东银保监局等金融监管部门发布的《关于支持开展碳排放权抵质押贷款的意见》。此外，更加关键的问题在于各地方采用的担保方式也不一致，深圳、上海、北京等地仅明确允许碳配额质押，而广东、绍兴等地仅明确允许碳配额抵押，湖北、山东等地出台的规范性文件则允许碳配额抵押和质押。鉴于未来地方碳市场的规则将逐步与全国碳市场趋同，各地的碳资产抵质押规则将在全国碳市场颁布统一规则后完成统一，而碳配额以外的碳资产适用的规则一般以碳配额适用的规则为蓝本。因此，与适用规则相较，最亟待解决的是在碳资产上应当设立抵押还是质押的问题。《民法典》第三百九十五条和第四百四十条分别列出了可以抵押和可以质押的财产范围。《民法典》第三百九十条中除明确列举的建设用地使用权、交通运输工具等外，还包括“其他法律、行政法规未禁止抵押的其他财产权利”这一“兜底条款”。同样，《民法典》第四百四十条在除明确列举的汇票、本票、支票等之外，也包括了“其他法律、行政法规规定可以出质的其他财产权利”。但是正如上文所述，截至目前有关碳资产质押的立法位阶都较低，并没有任何法律或者行政法规规定碳资产可以作为质押标的。因此理论上，碳资产抵押更加符合我国目前的法律规定，因为只要法律、行政法规未禁止抵押，任何财产权利都可以抵押。生态环境部在2019年3月29日公布的《碳排放权交易管理暂行条例（征求意见稿）》中也提到了重点排放单位和其他符合规定的自愿参与的单位和个人可以抵押碳配额，相信也是考虑到这一点。但是2021年3月30日公布的《碳排放权交易管理暂行条例（草案修改稿）》中又删除了有关碳配额担保相关的表述，让“碳配额究竟该抵押还是质押”这一问题回到了原点。目前全国碳配额担保融资项目多采用了质押的形式。其中一个重要的原因可能是，市场主体对碳配额的认识更多地倾向于是一种与知识产权财产权、股权等类似的财产性的权利，而权利担保往往都采用质押的方法。但若未来全国碳市场也选择碳质押为碳资产的担保方式，则须以法律或行政法规的形式予以明确，这样才能符合我国物权体系下“物权法定”的要求，为碳质押提供有力的法律依据。

1.2 碳配额抵质押实操探讨

(a) 碳配额抵质押结合各地碳配额抵质押的实践，笔者发现目前我国的碳配额抵质押都以登记为设立方式，不涉及任何资产或资产凭证的转移。因此本文探讨各地以及全国碳市场的碳配额抵质押实操时，将碳配额抵质押统称为碳配额担保，仅在必要时区分碳配额抵押和质押。

(i) 交易参与人根据各地的相关规定，碳配额担保的担保人一般没有特殊的身份要求，持有碳配额的主体都可以成为碳配额担保的担保人。但部分地方碳市场对担保权人设置了身份限制。上海、广东的碳配额担保操作指引都明确规定碳配额担保权人为依据中国法律法规合法成立并有效存续的银行或非银行金融机构，这意味着这些地方的碳排放权交易所将仅为银行或非银行金融机构办理抵质押登记。若非金融机构企业或个人希望债务人以其自身或者他人持有的碳配额为自己设定担保，可能无法在交易所办理担保权登记，只能参考全国碳配额质押，在人民银行动产融资统一登记公示系统上办理担保权登记。其他地区虽然对担保权人的资格并没有做出明确规定，但从实践来看，包括全国碳配额在内的碳配额抵质押交易基本上均为发生在担保人与银行之间的抵质押贷款。笔者建议若拟抵押或质押的碳配额对应的地方碳市场明确允许碳配额担保，但未出台碳配额担保的细则的，资金借出方可以在签署借款合同和担保合同前，先咨询各地方碳排放权交易中心是否能为金融机构以外的担保权人办理担保登记，同时在人民银行动产融资统一登记公示系统上办理担保权登记，以求获得双重保障。

(ii) 碳配额担保的设立如前文提到的，目前各地的碳配额担保都是通过登记设立的，但地方碳配额和全国碳配额担保的登记场所却各有不同。上海，广东，福建的碳配额担保由碳排放权交易中心办理，深圳则由生态环境局作为主管单位办理登记，天津采用了碳排放权交易所和人民银行动产融资统一登记公示系统双登记的方式。全国碳市场目前并未就碳配额担保出台任何相关规定。从市场实践来看，全国碳配额担保的登记基本上都在人民银行动产融资统一登记公示系统上办理。虽然不能如部分地方碳市场一样在交易所进行登记，但无论是促成碳配额担保交易的地方政府还是提供贷款的商业银行都认可在人民银行动产融资统一登记公示系统上办理担保登记的效力。不过业内对这一做法有一些争议，认为动产融资统一登记公示系统并不适宜办理碳配额担保登记。而根据《碳排放权交易管理办法（试行）》第五条第二款：“全国碳排放权注册登记机构通过全国碳排放权注册登记系统，记录碳配额的持有、变更、清缴、注销等信息，并提供结算服务。全国碳排放权注册登记系统记录的信息是判断碳配额归属的最终依据。”即，碳配额的持有、交易等与权属相关的信息都会记录在全国碳排放权注册登记系统。因此全国碳配额担保的登记也应由全国碳排放权注册登记系统办理为宜。对于该问题，笔者认为根据《动产和权利担保统一登记办法》，动产融资统一登记公示系统可以登记的担保类型除了常规的生产设备、原材料、半成品、产品抵押、应收账款质押等之外，兜底性地规定了其他可以登记的动产和权利担保，也可以在动产融资统一登记公示系统办理登记，并明确排除了债券质押、基金份额质押、股权质押、知识产权中的财产权质押等《民法典》已明确允许的担保类型，可能就是为碳配额这类随着社会发展新产生的财产性权利的担保预留空间。同时从担保权人的角度出发，也更能理解为什么市场惯例如此。碳配额担保权通过动产融资统一登记公示系统登记，与通过碳排放权交易所登记并发布公告相比，能够得到披露度较高的公示，有利于保护担保权人和其他债权人的利益。因此笔者赞成全国碳市场出台正式配额担保细则时沿用这一“市场的选择”。

(iii) 碳配额担保权的实现债务人履行债务或者出质人提前清偿所担保的债权的，担保权人应当解除抵押权或者返还质押物碳配额，解除质押权。如果债务人不履行到期债务或者发生当事人约定的实现担保权的情形，担保权人可以与担保人协议以担保的碳配额折价，也可以就拍卖、变卖碳配额所得的价款优先受偿，价款超过债权数额的部分归担保人所有，不足部分由债务人清偿。除此之外，碳配额担保权的实现还可以参考排污权担保权，通过向碳排放权交易所申请政府回购储备来实现，价格可以按照相关政策、储备需要及市场机制确定。[1]虽然目前市场尚未出现此类实践，但也不失为对碳配额担保机制的一种补充。

1.3 碳配额抵质押的法律风险及应对策略

虽然碳配额抵质押的发展较其他碳金融融资工具较为成熟，但市场主体也不可轻视其中的风险。从担保权人的角度而言，碳配额作为担保物相较于传统担保物来说价格波动幅度较大。碳配额在担保权实现时的价值可能远不及同种碳配额在担保协议签订时的价值，也可能远低于担保权人的预期。这将会导致担保物价值难以覆盖全部主债权的额度，使得担保权人的利益受损。为避免这种情况的出现给担保权人带来较大的损失，建议担保权人不要轻易接受碳配额作为唯一的担保物，应要求担保人提供其他具有稳定价值的资产作为共同担保物。例如，担保人为湖北金澳科技化工有限公司从光大银行获得的1亿元贷款提供担保的担保安排中，碳配额只占全部担保物的10%。此外，担保权人还可以通过购买碳保险的方式，对冲碳价格波动带来的风险。从担保人的角度来看，若担保期限较长，跨过了控排企业的履约周期，则控排企业担保人可能没有足够数量的碳配额用于履约。若控排企业届时没有足够的资金偿还借款并将碳配额解押或者在市场上购买不足部分的碳配额，根据全国和各地方碳市场的相关规定，未能按期履约的控排企业将被处以罚款，并被核减下一年度的碳配额。此外，常见的处罚措施还包括将企业未按时履约的记录记入征信系统，减少或取消企业在碳减排领域的补贴以及停止企业的项目审批等。对此，建议控排企业在作为担保人签订担保协议时注意履约期限与担保期限是否冲突，并考虑临时购买碳配额用于履约的金钱成本，以免承担碳配额价格波动的损失，甚至因无法按时履约而遭到主管部门的处罚。

02碳资产回购融资碳资产回购融资交易

一般是指碳市场的交易参与人向其他机构交易参与人卖出碳资产，并约定在一定期限后按照约定价格回购该等碳资产，从而获得短期资金融通。碳资产回购融资包括初始卖出交易和购回交易两个子交易。目前，我国福建已出台了碳资产回购交易的相关规则。北京、深圳、湖北等碳市场虽未出台相关规则但也实际开展了碳资产回购交易业务[2]。这些交易都以碳配额回购交易为主，只有福建碳市场明确规定CCER、FFCER也可以作为碳资产回购交易标的，与碳配额回购交易适用同一个交易规则。国内首例碳资产回购交易出现在2014年的北京环境交易所，当时中信证券股份有限公司向北京华远意通热力科技股份有限公司购买了1,330万元的碳配额。2016年，我国完成第一单跨境碳配额回购交易，交易标的额为400万吨碳配额。在该交易中，英国石油公司（“BP”）以约定价格购买深圳妈湾电力有限公司（“妈湾公司”）400万吨碳配额，妈湾公司将这笔境外资金用于企业的低碳发展。此后，妈湾公司再按照约定价格从BP手中回购400万吨碳配额，从而完成此次跨境碳配额回购交易。在本案例中，妈湾公司得以利用BP提供的资金投入本公司可再生能源的生产，优化发电产业结构，构建自己的低碳能源体系。

2.1 碳资产回购融资的性质——“让与担保”

将碳配额回购融资交易的结构进行拆解，可以发现这种回购融资其实可以理解为一种让与担保。在交易中，碳配额购买方的目的并非获得碳配额，而是为了在碳配额卖方回购碳配额时获得收益。其支付给碳配额卖方的购买价款为碳配额卖方提供了资金融通，碳配额卖方在约定的时间又以交易本金加溢价款将碳配额回购“赎回”，这符合《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第六十八条第二款和第三款[3]项下的让与担保的相关概念。目前我国立法和司法实践普遍认为，只有在不违反“禁止流质流押”规定的前提下，让与担保具有法律效力。也即担保双方不能约定，若担保方不能按约履行债务，担保物归担保权人所有。因此，在碳配额回购交易项下，若碳资产卖出方无法在约定的时间购回碳资产，碳资产买入方可能不能直接成为碳资产的所有权人，仅能就碳资产折价、拍卖或变卖所得价款优先受偿。碳资产回购交易合同中若有此类“流质流押”的约定可能会被法院认定为无效。

2.2 碳资产回购交易实操

目前国内只有福建地方碳市场专门出台了碳资产回购交易的规则。福建碳市场中碳资产回购交易被称为约定购回交易，交易中的购买方必须申请约定购回交易业务资格，且单笔约定购回交易的数量应当为1万吨或其整数倍，不可进行拆分。交易双方将向交易所共同提出初始交易申请，提交交易申请表和书面约定购回交易合同用于备案；在购回交易时，再共同向交易所提交交易申请表，提出购回交易申请。除此之外，福建碳市场对碳资产回购交易还采取了风险控制措施。如要求控排企业参与的回购交易，交易日和到期日必须在同一履约年度内。同时会结合初始交易价格等因素冻结碳资产购买方账户中一定比例的碳资产，以保障碳资产购买方能在约定的时间交付足额的碳资产。鉴于碳资产价格的波动性，在约定购回日碳资产的价格可能已经高于约定的购回价格，如果碳资产购买方需要临时购买碳资产以履行回购交易下的交付义务，可能会受到损失，因此这种风险控制措施其实也反向保护了碳资产购买方。

2.3 碳资产回购融资交易中的法律风险和应对策略

目前由于大部分开展碳资产回购交易业务的碳市场还没有出台相关的规则，在这些碳市场进行的碳资产回购交易都缺少强制性的监管和监督以及科学的指引，交易双方容易忽略交易中潜在的风险。碳资产回购交易中最突出的风险为履约风险。一方面，碳资产卖出方可能在约定的购回日没有足够的资金购回碳资产。另一方面，可能由于碳资产特别是碳配额属于种类物，具有可替代性，目前已有的地方碳市场规则都没有限制碳资产买入方对标的碳资产的处分，所以碳资产买入方也有可能在约定的购回日无法交付足额碳资产。因此，碳资产卖出方可在合同中约定碳资产买入方账户中持有的碳资产数量在合同期间始终不得低于购买的碳资产数量，或者直接约定将碳资产买入方购买的碳资产冻结，限制其使用或处分购得的碳资产。需要特别指出的是，在碳配额回购交易中，作为控排企业的卖出方应将购回日设置在最近一个履约期的截止日之前，尽可能保证自己在需要履约时能购回碳配额。而碳资产买入方则应关注碳资产的价格波动情况，约定若碳资产价格低于一定的数值，买入方有权要求碳资产回购方提前回购或者双方共同申请冻结卖出方资金账户中一定数量的资金作为履约保证金。除此之外，双方应对违约情形与违约责任做出详细的规定，明确任一方无法履行义务时碳配额的处置方法以及相应的赔偿责任。

（声明：本通讯中所发表的文章和论述，不得被视为北京大成（上海）律师事务所或其律师出具的任何形式之法律意见或建议。如需针对具体问题的法律意见，建议征询专业法律人士或联系我们。）

作者简介：

孙庆南，北京大成(上海)律师事务所高级合伙人

郭玉兰，北京大成(上海)律师事务所合伙人

林腾，北京大成(上海)律师事务所资深律师

刘美然，北京大成(上海)律师事务所律师助理

注释：

[1] 邓敏贞. 我国碳排放权质押融资法律制度研究. [J]. 政治与法律. 2015(6).

[2] 目前广东碳市场已暂停受理碳配额回购交易业务。

[3] 《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》第六十八条：债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，债权人有权对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得价款偿还债务的，人民法院应当认定该约定有效。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求参照民法典关于担保物权的有关规定就该财产优先受偿的，人民法院应予支持。

债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该约定无效，但是不影响当事人有关提供担保的意思表示的效力。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求对该财产享有所有权的，人民法院不予支持；债权人请求参照民法典关于担保物权的规定对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得的价款优先受偿的，人民法院应予支持；债务人履行债务后请求返还财产，或者请求对财产折价或者以拍卖、变卖所得的价款清偿债务的，人民法院应予支持。

债务人与债权人约定将财产转移至债权人名下，在一定期间后再由债务人或者其指定的第三人以交易本金加上溢价款回购，债务人到期不履行回购义务，财产归债权人所有的，人民法院应当参照第二款规定处理。回购对象自始不存在的，人民法院应当依照民法典第一百四十六条第二款的规定，按照其实际构成的法律关系处理。